为什么2022年直到加息前一周黄金仍在涨，这次只有个加息预期黄金却一直在跌？

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黄金这轮下跌，不是单纯的加息预期导致的，单靠一个加息预期根本没这么大威力。可以看一下2021年四季度到2022年3月，市场同样在预期美联储即将加息，但黄金并没有提前崩盘，第一次加息前后反而还涨了一大段。

2021年下半年，美联储还在维持QE，同时开始讨论缩减购债。2021年11月3日，FOMC维持联邦基金利率目标区间在0%—0.25%，宣布开始缩减资产购买规模，每月减购100亿美元国债和50亿美元MBS，但11月仍将每月至少增持700亿美元国债和350亿美元MBS，12月仍将每月至少增持600亿美元国债和300亿美元MBS。当时是宽松减速，但没有突然硬收紧。

到2021年12月15日，美联储进一步加快缩减购债节奏，2022年底联邦基金利率预测中位数明显上修。12月经济预测摘要显示，FOMC参与者对2022年底政策利率的中位数已达0.9%。

市场预期也同步转鹰。2021年10月的联邦基金期货市场显示，到2022年11月前加息的概率已超过94%。

2021年12月美联储点阵图

这说明什么？

说明市场并不是到2022年3月才突然知道美联储要加息，早在2021年四季度，市场就已经开始交易加息预期。那么，如果预期加息本身必然导致黄金提前大跌，2021年12月就应该先有一轮杀跌。但事实却是，黄金一直涨到了3月8日，也就是加息前的一周，直到加息真正落地的前一周才开始崩。

红框是2021.12.15-2022.3.8黄金走势（蓝线是俄乌开战日）

可以看出，2021年12月15日，美联储释放加息的鹰派预期后，只有当天跌了一下，但很快就V回来了，后续一直涨到了3月8日，当然后面是俄乌开战了，因为地缘风险又上冲一段，那就算截止到蓝线俄乌开战前，黄金还是涨的。

那这一次有何不同？

6月17日，沃什主持的FOMC维持联邦基金利率在3.50%—3.75%不变，但政策声明明显偏鹰。声明称经济活动仍在稳健扩张，生产率和资本投资强劲，就业增长跟上劳动力增长，失业率变化不大，通胀仍高于2%目标，部分反映能源等供给冲击。

市场的解读非常悲观，6月FOMC新的季度预测显示9名官员预计2026年底前至少加息一次，政策声明删除了此前暗示今年可能降息的语言。

6月17日FOMC会议点阵图

华尔街也迅速调整，BofA已将2026年预测改为加息75个基点，预计9月、10月、12月各加一次，市场定价目前反映约42个基点的加息预期。

这是典型的预期管理冲击，美联储不用真加息，就靠声明、点阵图，动动嘴皮子，就把市场对政策路径的定价快速打了上去。

黄金最怕的其实并不是加息，而是实际利率。5月中旬以来，10年和5年盈亏平衡通胀率回落，名义利率却没有同步大幅下行，实际利率因此被动抬升。

美债平衡通胀率，反映长期通胀预期

从上图可以看出，5年期、10年期、20年期的远期通胀预期并没有失控，自5月中旬以来一直在快速下降，也就是说长期通胀没有脱锚，市场在交易未来的通胀补偿迅速收窄。

这对黄金非常致命。黄金最怕的就是名义利率高位不降，通胀补偿下降，实际利率上升。2022年一季度，通胀预期上升，实际利率下降，所以还能撑着黄金往上走，但这一次市场反而相信美联储能用更高实际利率压住通胀冲击。这是两轮行情最核心的区别。

红线可以近似看作实际利率

所以加息预期只是个导火索，真正的核心是实际利率上升和美元走强，再叠加前期涨得过猛，投机资金在大量去杠杆。

美元指数也突破关键压力位

个人认为后续是不会加息的，现在从种种数据看都没有加息的理由，这一次很可能是雷声大雨点小。

当前加息交易有个很大的bug：长期通胀预期没有真正脱锚，油价冲击有明显的一次性成分，工资没有显示出螺旋迹象，高利率已经维持多年，需求端也根本没有真正过热的样子。

6月经济预测摘要确实很鹰派，但并没有预测长期通胀失控。6月FOMC预测材料显示，2026年PCE通胀中位数为3.6%，核心PCE为3.3%；但2027年PCE回落到2.3%，2028年回到2.0%。官方预测讲的故事是短期通胀冲击偏高，中期自然回落。

如果长期通胀预期没有脱锚，油价冲击开始回落，截尾PCE保持低位，工资没有二次扩散，那么沃什完全可以在7月底或9月重新调整口径。6月强硬，是为了压住通胀预期、建立反通胀信誉。后面转鸽，是因为数据证明通胀主要来自一次性供给冲击，继续加息会造成过度紧缩。这套叙事并不矛盾。

真正矛盾的，是一边承认2027-2028通胀会回到目标，一边还要在2026年下半年持续加息。除非核心通胀和工资数据继续恶化，否则根本没有连续加息的理由。

退一万步讲，即便真的油价冲击造成了二次冲击，导致通胀预期脱锚，导致美联储被迫加息，也不等于黄金必然要跌。参照历史数据，2023年一整年都在暴力加息，黄金也只是区间震荡并没有单边下跌。

2023年黄金走势

黄金对加息的反应，主要取决于加息是否已经提前计价，实际利率是否继续上行，美元是否继续突破，地缘和金融风险是否上升，黄金仓位是否已经洗干净，市场是否开始担心过度紧缩。

即便后面真的加息，但黄金已经提前跌完，实际利率不再继续上行，美元冲高到压力区，油价回落，市场重新开始担心金融压力和信用风险，那么黄金完全可以在加息之后上涨，这才是利空落地真正的逻辑。