Nu评级下调未抓住重点——营收引擎仍在运转

Nu Holdings 一天内遭遇两次评级下调，首席财务官离职，一季度运营利润率暴跌 760 个基点，但营收首破 50 亿美元，毛利润增长 27%，效率比率降至 17.6%。

6 月 1 日，该公司宣布首席财务官 Guilherme Lago 卸任，7 月 13 日起由 Rob Livingston 接任。萨斯奎汉纳金融集团将其评级从“中性”降至“跑输大盘”，目标股价从 16 美元降至 10 美元；美国银行证券也将其评级下调至“跑输大盘”。评级下调当天上午，公司股价跌超 4%，今年以来已跌超 22%，目前交易价在 11 - 12 美元之间。

评级下调基于利润率压缩，一季度信贷损失拨备费用增 33%，资产负债表上信贷损失拨备总额从 53 亿美元跃升至 61 亿美元，运营现金流为负 12.1 亿美元。不过，毛利润达 18.8 亿美元，同比增 27%，净利润 8.71 亿美元，同比增 41%，客户超 1.35 亿，效率比率提至 17.6%，经风险调整后的净息差降 100 个基点。

市场将首席财务官更替视为治理风险，将一季度利润率表现视为趋势，但 Lago 离职是有计划交接，利润率表现是拨备周期结果，非盈利模式崩溃。目前公司股票交易价约为 2026 年预期收益 15 倍，14 位分析师共识目标股价近 17.79 美元，较当前股价高约 50%。

若二季度信贷成本从一季度峰值回落，运营现金流转正，营收持续增长，评级下调逻辑将不攻自破；若二季度信贷成本维持或更高，运营现金流仍为负，则是信贷质量问题。投资者应关注二季度情况，连续两季度信贷成本高企且现金流为负可否定当前观点。