大类资产周报 | 油价高涨、美债利率创新高，滞胀预期升温，股债双承压

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（来源：东兴基金微财富）

大类资产周报-2026.9.13

1.股票市场行情

本周A股延续震荡下跌走势，主要宽基指数多数录得净下跌。具体来看，沪深两市分别下跌1.07%与0.34%，沪深300指数下跌0.83%，中证500指数下跌0.94%，创业板指数逆势上涨1.08%，科创综指下跌2.56%。本周两市日均成交1.87万亿元，环比上周缩量0.08万亿元，投资者交投积极性仍处于下行通道中。

从行业结构来看，本周领涨行业主要是硬件设备、建材、国防军工、公用事业和工业综合等，领跌行业包括软件服务、家庭用品、非银金融、企业服务和医疗设备及服务等。从结构来看，本周仅AI硬件相关的PCB、材料以及公用事业等少数板块表现较好，其他多数板块均呈现下跌，尤其AI应用相关行业和部分内需行业领跌，与上周的行情结构恰好形成对照。

2.债券市场行情

流动性与利率方面，本周多数交易日央行维持小额7天逆回购投放，周三以后随着资金面边际趋紧，央行也从净回笼转为净投放，并于9月10日提前宣布将在9月14日至17日大量开展隔夜逆回购。从具体利率水平来看，DR001和DR007加权均值整体呈现先抑后扬走势，周五均升至1.42%左右，较上周五上升幅度分别在6个和5个bp。现券利率方面，本周主要受到外围油价持续走高的影响，投资者关于通胀风险的担忧有所加剧，主要期限品种利率均有所上行，超长端上行幅度相对较大。TL、T、TF与TS周跌幅分别为0.26%、0.06%、0.04%和0.00%。信用债表现更强，中短久期品种延续小幅上涨。

可转债平均纯债价值本周上涨0.06%至105.35元。受正股下跌拖累，可转债平均转股价值本周延续下跌2.04%至102.91元。本周可转债平均价格则下跌1.22%至154.43元，中证转债指数下跌1.29%至477.63点，平均转股溢价率和纯债溢价率一涨一跌，前期转债估值持续压缩的趋势本周有所好转。

3.商品市场行情

本周美伊局势仍处于相互袭击的紧张局面，海峡通行状况继续受阻，同时中国采购需求有增强迹象。受这些因素综合影响，本周WTI原油期货价格多数时间均呈现较强上涨态势，虽然周五冲高回落，但全周仍累计上涨9.6%至100.0美元/桶的近期高位。贵金属价格则承压下跌，黄金价格全周下跌1.9%至4348美元/盎司，白银价格下跌2.6%至64.5美元/盎司左右。受原油价格延续反弹的带动，本周南华工业品价格指数延续上涨1.1%至4180点。受到油价高企和周五公布的CPI数据仍偏高的影响，本周美债利率仍延续全面上行走势，2年、10年、30年美债利率分别上行23、19和11个bp至4.62%、4.99%和5.35%的水平，均创出近年新高。虽然美债利率整体上行，但本周美元指数仍下跌0.07%至99.09，人民币对美元汇率则持平于6.71左右。

4.宏观及行业信息

* 9月6日，一场覆盖银行、保险、政策性金融机构的资本补充行动同步落地。工商银行、农业银行、中国人寿集团、中国人保、中国太平、中国信保、中国再保、中国进出口银行8家中央金融企业集中发布增资计划，合计补充核心一级资本3600亿元。其中，财政部直接出资约3000亿元，中国烟草总公司及相关子公司合计认购600亿元。从分配结构看，银行系占据大头——农业银行拟募资不超过1600亿元、工商银行拟募资不超过1000亿元，中国进出口银行获300亿元；保险系五家合计700亿元，其中中国人寿集团获直接注资350亿元，中国人保定增不超过150亿元，中国太平70亿元，中国信保100亿元，中国再保30亿元。为给此次注资募集资金，财政部将发行3000亿元特别国债。按照工、农合计增资2600亿元计算，对应可增加风险资产2万亿元以上。与去年有所不同，此次资本补充计划首次纳入了大型国有保险集团，对于支持保险企业增强资本实力和服务实体经济能力将起到明显积极作用，也表明监管部门更加注重银行、保险渠道综合施策，符合当下直接融资快速发展的新形势。

* 根据9月7日央行公布的数据，中国央行黄金储备报7673万盎司，较7月末的7608万盎司增加65万盎司，为央行连续第22个月增持黄金，且增持规模创近期新高。据此来看，中国央行仍在步履坚定地增持黄金，尤其在当前黄金价格较前期高位下跌较多的市场环境下，其增持力度仍然较大。

* 9月8日，国家统计局公布了8月份国内进出口数据。结果显示，美元口径下，8月份国内出口总计4014亿美元，同比增长25%，较前值23.9%进一步加快；进口总计2824亿美元，同比增长28.2%，也较前值进一步加快。从区域来看，前8个月，我国与东盟贸易总值为5.95万亿元，增长20.6%；我国与欧盟贸易总值为4.2万亿元，增长8.1%；我国与美国贸易总值为2.76万亿元，增长1.3%。从重点产品来看，机电大类仍然是拉动我国进出口快速增长的主要品类。根据同期中国乘联会公布的数据，8月份乘用车出口同比增长77.5%至89.4万台，虽环比小幅走低，但仍处于较高增速区间；与此同时，国内销量则下降23.7%至155万台，降幅较7月份进一步扩大。据此来看，8月份我国出口增长仍展现了较强韧性，结构上代表国内产业升级趋势和科技发展趋势的机电类产品仍是拉动我国进出口快速增长的主要因素。从汽车类产品表现来看，外热内冷的局面仍未得到改观。

* 9月9日，国家统计局公布了8月份国内物价数据。结果显示，8月份CPI同比上涨0.8%，涨幅较前值扩大0.3个百分点；环比上涨0.4%，也较前值上升0.5个百分点。但扣除能源及食品后的核心CPI环比上涨0.1%，较前值下降0.2个百分点；同比上涨1.0%，较前值上升0.1个百分点。8月份PPI同比上涨3.8%，较前值扩大0.3个百分点；环比由上月下降0.7%转为本月上涨0.4%。从结构分析，推动8月份CPI增速改善的主要原因：一是能源价格同比涨幅扩大，8月份能源价格同比上涨4.1%，较前值扩大3.5个百分点；二是贵金属价格反弹带动的黄金饰品价格上涨；三是AI算力需求大幅增长带动的内存等电子产品涨价明显。PPI同环比增速改善，同样与国际油价和其他部分大宗商品价格上涨对国内的传导密切相关。从国内核心CPI环比增速仍有小幅下降来看，当前国内需求不足导致整体价格承压的状态或仍没有根本性改观。

* 9月10日下午，中国人民银行发布公告，为更好匹配银行体系短期流动性需求，中国人民银行将在9月14日至9月17日开展隔夜逆回购操作，采用固定利率、数量招标，每日操作量不超过6000亿元。对照8月份情况来看，央行仍致力于通过提高隔夜逆回购的发行频率，来引导短端货币市场利率围绕政策利率更加平稳运行。

* 9月11日晚间，美国劳工部公布8月CPI数据。结果显示，美国8月CPI同比为3.4%、CPI环比为0.4%，均符合预期；核心CPI同比为2.4%，符合预期；核心CPI环比为0.3%，高于市场预期的0.2%。从具体结构来看，能源价格反弹是主要拉动因素，核心服务价格环比由0.2%升至0.3%，主要是住宿、教育、通讯和机票等类目价格上涨幅度较大。部分分析认为，这或与持续性相对不强的季节性因素有关。整体来看，最新的CPI数据显示美国核心通胀仍有韧性，再结合前期公布的8月份超预期非农就业数据、9月以来再度高涨的原油价格，9月份美联储加息概率明显上升。从宏观经济逻辑来看，由于近期美债利率已呈现持续走高趋势，加息对宏观经济的抑制效应或已充分体现。如果届时预期兑现，市场可能会出现利空出尽的相反变化。

* 美伊局势方面，据9月12日最新消息，伊朗外交部发言人11日宣布，伊朗、伊拉克等波斯湾沿岸国家将于9月14日在阿曼会晤，就建立霍尔木兹海峡商业航运安全航线交换意见。另据报道，沙特王储穆罕默德日前要求美方打击胡塞武装，但遭到美国总统特朗普拒绝。分析认为，特朗普拒绝直接打击胡塞武装，首先与美国目前承担的军事压力有关，同时也与美国国内的经济和政治压力进一步上升有关。

5.大类资产走势点评

本周A股继续呈现缩量震荡下跌走势，随着指数逐步下行，成交量也延续逐步走低趋势。与此同时，债券也呈现偏弱下跌，尤其超长端品种跌幅相对较大。从驱动因素来看，外部油价再度明显上涨及其所带动的美债利率全面再创新高，可能是其中的关键因素。国内方面，高频数据显示需求外热内冷的局面仍然持续，8月份物价数据也显示能源价格高企带动下通胀风险有所抬头。截至目前，国内增量稳增长政策仍未见落地。上述因素综合作用下，投资者关于滞胀风险的担忧可能明显升温。与此同时，虽然央行仍致力于通过加大隔夜逆回购发行力度稳定短端资金利率，但本周短端资金利率仍出现边际上升走势，这对于债市多头信心也偏不利。

6.大类资产走势展望

外部来看，随着油价本周再度逼近前期新高，其前景对于美债利率以及全球主要金融市场风险偏好可能都有举足轻重的影响。从本周五油价冲高回落来看，市场或在开始定价局势可能出现短期好转。我们认为这种可能性是客观存在的。核心仍在于特朗普政府能否容忍霍尔木兹海峡通航在伊朗管理下得到恢复，从而推动原油价格回落。从目前情况来看，不管是美国国内通胀风险还是美债利率控制，均有赖于油价的显著回落。在巨大压力下，我们认为美国政府策略再度出现调整的概率将明显上升。从国内角度来说，重要的问题仍然是管理层在增量稳增长政策方面是否有进一步动作。截至目前，相关政策仍未见落地，这对于改善投资者偏悲观的内需预期显然偏不利。我们仍然认为上述预期得到一定兑现的可能性不小，美联储议息决议后和中美元首会面后可能是重要的观察窗口。关于市场较为担心的“滞胀”风险，我们认为偏长期视角下风险应当较可控。一则上游价格表现仍会受到当前内需偏弱现实的明显约束，上游涨价全面扩散的概率较小；二则短期油价高涨风险主要受到地缘政治冲突相关的供给约束所带动，而这种状态长期持续的可能性并不大。落实到资产价格来说，中期视角下国内股市延续区间震荡的可能性更大。而短期视角下，随着市场悲观预期进一步增强，在可能的外部局势缓和或国内稳增长政策发力提振下，市场出现修复的概率在上升。对债市来说，本周在风险资产调整的情况下也出现承压下跌，这与市场关于滞胀风险担忧升温有重要关系。我们认为，这种担忧持续主导市场运行的可能性不大。短期视角下，如果外部局势在持续高压运行后迎来好转，债市有望迎来相应修复。而债市利率的中长期走势仍将主要取决于国内宏观经济增长与通胀前景，目前来看，大概率仍处于震荡下行、机会大于风险的阶段。

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