康波周期·第六波回升期前夜AI是泡沫,还是蒸汽机?

（来源：Luca 鹏华基金鹏友会）

2026年以来，关于AI泡沫的讨论甚嚣尘上。有人拿2000年互联网泡沫类比，认为大模型估值已经脱离地心引力。过去一个月，Meta计划出售“过剩”AI算力、全球股市的剧烈震荡等事件带来的波动，都反映出市场正在AI需求看似无限的叙事与未来产能过剩风险之间反复权衡。

把时间轴拉长到半个世纪的尺度，事情或许会清晰很多。

康波周期：第六波回升期的前夜

康德拉季耶夫长波周期是经济学中关于技术驱动经济长周期波动的经典理论，将每轮周期划分为回升、繁荣、衰退、萧条四个阶段，跨度约50—60年。每一轮都由一项划时代的通用技术驱动——蒸汽机、铁路、电气化、汽车、信息技术，每一次都彻底重塑了全球经济格局。

从历史上由新技术引发的繁荣来看，一轮科技通常会经历从概念到应用落地的过程。

广发证券首席经济学家郭磊指出，目前应已处于新一轮康波周期的前段。如果将可再生能源类比为于工业革命时期的煤炭，人工智能相当于蒸汽机，具身智能等应用则相当于当时的动力织布机。从这个视角看，我们不是在泡沫里狂欢，而是在新技术导入期的混沌中摸索前进。

2023至2025年，AI发展的重心在大模型训练，GPU和HBM是核心算力载体。2026年的主线则切换至Agent智能体与低时延推理场景。大模型竞争正从算力能力转向成本优化与应用可落地性，这是一个产业从讲故事到讲效率的标志性转折。

AI需求释放的“小荷才露尖尖角” 

AI产业趋势影响下，半导体产业链出口在继续加速。6月中国集成电路出口额同比上升121.9%，继续创年内新高，年内整体是逐步加速的过程。今年上半年集成电路、自动数据处理设备这两个门类合计占出口比重为14.8%，合并增速为67.5%。

从应用端来看，中国日均Token调用量从2024年初的约1000亿，到2026年3月已冲破140万亿，两年增长超千倍。高盛预测中国AI模型的API和订阅收入将从2026年的350亿元增长到2030年的8790亿元，增幅约25倍。

当前AI产业的发展正处在算力和大模型基础设施的高速发展期，当前释放出的需求仍有限。超级应用如机器人、自动驾驶和Agent的落地将释放出更大的需求，在竞争中实现效率提升与规模经济。

行业内的估值与分化

对AI泡沫的争议还集中于对交易拥挤度和估值过高的担忧。当前，成交额排名前5%的个股成交额占比已突破2025年9月以来的40%附近的震荡区间，接近50%的历史阈值。以行业PB历史分位数衡量估值分化系数，目前已接近历史最高水平。（数据来源：华泰证券整理，日期截至2026年6月24日）

估值高并不等同于泡沫即将破裂。当前市场在判断板块整体估值水平时，恰恰忽略了产业内部的结构性差异。从行业整体来看，当前AI板块更接近结构性分化而非整体性泡沫。跨市场横向比较来看，无论是美股还是A股泛科技整体层面，都没有出现类似2000年互联网泡沫那种泛科技指数全面失真的状态。问题的关键不在于估值高低本身，而在于高估值背后是否有扎实的盈利兑现做支撑。

布局AI，主动权益的筛选能力更为关键

当板块开始更为细致的分化，估值开始回归，选择具备深度产业研究能力和基本面选股逻辑的专业机构，比单纯押注赛道更重要。

鹏华基金主动权益产品凭借全产业链的覆盖、长期布局的长线思维和完整研究体系的投研平台，在AI投资领域形成了独特的竞争力：

鹏华远见精选混合A（019820）基金经理王子建聚焦AI核心赛道，二季度A股震荡中AI产业链领涨，基金经理王子建精准把握产业趋势，季度初果断减持有色、加仓AI硬件方向。王子建认为，AI正处第四次科技革命早期，Agent已从C端尝鲜迈入B端生产级落地，企业级调用占比突破65%；算力“总量缺、高端更缺”，云厂商资本开支远未到终点。锚定最核心产业趋势，深耕扎实基本面环节，规避无支撑的主题炒作，是始终坚持的投资方法论。

鹏华核心优势混合A（006976）聚焦个股深度价值，以提升个股置信度为核心打造超额收益。基金经理黄奕松立足宏观、行业、个股三维度构建组合，中期看好三类资产：市场化需求驱动的高成长行业、政策与市场共振的科技自立自强方向、估值超跌的稳健类资产。重点聚焦海外算力新技术、涨价、订单外溢三大方向，以及国内存储扩产带来的设备零部件材料机会。精选优质标的，灵活应对波动，动态跟踪产业信号，力争中长期稳健超额回报。

鹏华稳健回报混合A（009023）基金经理胡颖认为，市场极致分化后分歧加大，盈利兑现将更加重要，估值分化存在收敛可能。二季度科技与非科技K型分化明显，组合从估值驱动转向盈利驱动，保持较高仓位，超配成长方向同时兼顾周期板块，在AI算力硬件及基础设施、新能源、商业航天、创新药、资源、周期反内卷等领域重点配置。从胜率、赔率、时间三维度优选个股，长期深耕产业与企业研究，不追短期热点，持仓集中且结构均衡，适配中长期稳健投资需求。

鹏华创新驱动（005967）基金经理杨飞精准把握产业节奏，紧扣科技国产自主主线，布局国产算力与存力优质赛道。重点布局光芯片IDM制造、上游检测设备、下游无源器件，以及CPU、GPU、ASIC等国产算力核心方向。组合保持高仓位运作，紧扣算力国产化升级浪潮，卡位科技自主可控长期机遇，专注硬核科技成长。

鹏华芯片产业混合A（018000）专注芯片产业全赛道投资，聚焦半导体核心领域。基金经理王璐深耕科技赛道。紧密跟踪行业动态，发掘产业拐点，精准捕捉行业迭代红利，聚焦硬核科技成长，适配芯片赛道长期布局。

参考资料：

[1]《广发证券首席经济学家郭磊：在周期共振中寻找结构性机会》

[2]《全球Risk-on,安利四位鹏华基金科技投资共同体·基金经理》

[3]华泰证券研究所.《资金透视：拥挤度高位有何指示意义？》

[4]北京商报.《AI是否过热？10位公募基金经理：并非整体泡沫预判两大高确定性赛道》

[5] van Duijn J J. Fluctuations in innovations over time[J]. Futures, 1981, 13(4): 264-275.

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鹏华远见精选混合发起式A的管理费率为1.2%/年，托管费率为0.2%/年，不收取销售服务费；申购费率：金额<100万时，申购费率为1.5%，100万≦金额<500万时，申购费率为1.0%，500万≦金额时，费用为每笔1000元；赎回费率：持有时间<7天时，费率为1.5%，7天≦持有时间<30天，费率为0.75%，30天≦持有时间<180天，费率为0.5%，180天≦持有时间，不收取赎回费。

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您在做出投资决策之前，请仔细阅读基金合同、基金招募说明书和基金产品资料概要等产品法律文件和本风险揭示书，充分认识本基金的风险收益特征和产品特性，认真考虑本基金存在的各项风险因素，并根据自身的投资目的、投资期限、投资经验、资产状况等因素充分考虑自身的风险承受能力，在了解产品情况及销售适当性意见的基础上，理性判断并谨慎做出投资决策。根据有关法律法规，基金管理人鹏华基金管理有限公司和本基金相关销售机构做出如下风险揭示：一、依据投资对象的不同,基金分为股票基金、混合基金、债券基金、货币市场基金、基金中基金、商品基金等不同类型，您投资不同类型的基金将获得不同的收益预期，也将承担的风险也越大。二、基金在投资运作过程中可能面临各种风险，既包括市场风险，也包括基金自身的管理风险、技术风险和合规风险等。巨额赎回风险是开放式基金所特有的一种风险，即当单个开放日基金的净赎回申请超过基金总份额的一定比例（开放式基金为百分之十，定期开放基金为百分之二十，中国证监会规定的特殊产品除外）时，您将可能无法及时赎回申请的全部基金份额，或您赎回的款项可能延缓支付。三、您应当充分了解基金定期定额投资和零存整取等储蓄方式的区别。定期定额投资是引导投资者进行长期投资、平均投资成本的一种简单易行的投资方式，但并不能规避基金投资所固有的风险，不能保证投资者获得收益，也不是替代储蓄的等效理财方式。四、特殊类型产品风险揭示：1. 如果您购买的产品为养老目标基金，产品“养老”的名称不代表收益保障或其他任何形式的收益承诺，产品不保本，可能发生亏损。请您仔细阅读专门风险揭示书，确认了解产品特征。2. 如果您购买的产品为货币市场基金，购买货币市场基金并不等于将资金作为存款存放在银行或者存款类金融机构，基金管理人不保证基金一定盈利，也不保证最低收益。请您仔细阅读基金招募说明书“风险揭示”章节，确认了解货币市场基金的特定风险。3. 如果您购买的产品为基金中基金，产品主要投资公开募集证券投资基金，具有与标的基金相似的风险收益特征，如果产品采用绝对收益策略且采用绝对收益的业绩比较基准，基金的业绩比较基准是基金投资力争实现的收益目标，并不代表基金一定实现该业绩比较基准收益。请您仔细阅读专门风险揭示书，确认了解产品特征。4. 如果您购买的产品为管理人中管理基金，基金管理人将基金资产划分为两个及以上资产单元，委托两个及以上第三方资产管理机构担任投资顾问，为特定资产单元提供投资建议,则投资该产品需承担委托投资顾问方式带来的特定风险，例如投资顾问不按照约定提供投资建议的风险，投资顾问不再符合聘请条件需要变更的风险等。请您仔细阅读专门风险揭示书，确认了解产品特征。5. 如果您购买的产品为指数型基金，产品被动跟踪标的指数，则需承担指数化投资的特定风险，包括标的指数回报与股票市场平均回报偏离的风险、标的指数波动的风险、基金投资组合回报与标的指数回报偏离的风险、标的指数变更的风险等。如果您购买的指数基金为指数增强型基金，基金可实施指数增强投资策略，即在被动跟踪指数的基础上进行优化调整，以期获得超越指数的投资回报，但指数增强策略的实施结果仍然存在一定的不确定性，其投资收益率可能高于指数收益率但也有可能低于指数收益率。如果您购买的产品为交易型开放式指数基金，除需承担上述指数型基金的特定风险以外，还可能面临基金份额二级市场交易价格折溢价的风险、基金份额参考净值（IOPV）决策和IOPV计算错误的风险、基金退市风险，投资者申购、赎回失败风险、基金份额赎回对价的变现风险、第三方服务机构风险等。请您仔细阅读基金招募说明书“风险揭示”章节，确认了解指数化投资的特定风险。6.如果您购买的产品投资于境外证券，除了需要承担与境内证券投资基金类似的市场波动风险等一般投资风险之外，基金还面临汇率风险等境外证券市场投资所面临的特别投资风险。如果您购买的产品通过内地与香港股票互联互通机制（“港股通机制”）投资于香港市场股票，还会面临港股通机制下因投资环境、投资标的、市场制度以及交易规则等差异带来的特有风险，包括港股市场股价波动较大的风险（港股市场实行T+0回转交易，且对个股不设涨跌幅限制，可能加剧股价波动）、港股通机制下交易日不连贯可能带来的风险（内地开市香港休市时，港股通不能正常交易，港股不能及时卖出，可能带来一定的流动性风险）等。请您仔细阅读基金招募说明书“风险揭示”章节，确认了解投资境外证券市场投资的特定风险。7. 如果您购买的产品以定期开放方式运作，或者封闭运作一段期间后转为开放式运作，或者基金合同约定了基金份额最短持有期限，且在封闭期或最短持有期内不上市交易，则在封闭期或者最短持有期限内，您将面临因不能赎回、转换转出或卖出基金份额而出现的流动性约束。请您仔细阅读招募说明书“基金份额的申购与赎回”及“风险揭示”等章节，确认了解基金运作方式引起的流动性约束。8. 如果您购买的产品约定了基金合同自动终止条款，如连续若干个工作日出现基金份额持有人数量不满200人或者基金资产净值低于5000万元情形时，基金管理人应当终止基金合同，无需召开基金份额持有人大，您购买该基金后，可能面临基金合同自动终止风险。请您仔细阅读招募说明书“风险揭示”章节，确认了解基金合同自动终止的特定风险。9. 如果您购买的产品约定了基金暂停运作条款，即出现基金合同约定情形时，基金管理人可以决定暂停基金运作，基金暂停运作期间，经基金管理人与基金托管人协商一致，可以决定终止基金合同，报中国证监会备案并公告，无须召开基金份额持有人大会。则您购买该基金后，可能面临基金暂停运作直至基金合同终止的风险。请您仔细阅读招募说明书“基金合同的生效”与“风险揭示”章节，确认了解基金暂停运作的特定风险。10. 如果您购买的产品是发起式基金，则在基金合同生效日的三年对应日，若基金资产净值低于两亿元，基金合同将自动终止，因此，您购买该基金后，可能面临基金合同自动终止风险。发起式基金是指，基金管理人在募集基金时，使用公司股东资金、公司固有资金、公司高级管理人员或者基金经理等人员资金认购基金的金额不少于一千万元人民币，且持有期限不少于三年。请您仔细阅读招募说明书“基金合同的生效”、“风险揭示”章节，确认了解基金合同自动终止的特定风险。五、基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证本基金一定盈利，也不保证最低收益。本基金的过往业绩及其净值高低并不预示其未来业绩表现，基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成对本基金业绩表现的保证。基金管理人鹏华基金管理有限公司和本基金相关销售机构提醒您基金投资的“买者自负”原则，在做出投资决策后，基金运营状况与基金净值变化引致的投资风险，由您自行负担。基金管理人、基金托管人、基金销售机构及相关机构不对基金投资收益做出任何承诺或保证。六、本基金由基金管理人依照有关法律法规及约定申请募集，并经中国证券监督管理委员会（以下简称“中国证监会”）许可注册。本基金的基金合同、基金招募说明书和基金产品资料概要已通过中国证监会基金电子披露网站（http://eid.csrc.gov.cn/fund）和基金管理人网站（www.phfund.com）进行了公开披露。中国证监会对本基金的注册，并不表明其对本基金的投资价值、市场前景和收益作出实质性判断或保证，也不表明投资于本基金没有风险。