2026年白银会怎么走？去年白银为什么涨这么猛？白银真的是供不应求吗？

（来源：剑锋无尘）

本文写于5月14日，更早的和完整的版本包括白银当前各项数据指标的监测和启动节点的预判，这里只发一下报告的解读。

这篇文章可能又是很反直觉。网上各路大V对白银的分析很少有真正到位的。前段时间世界白银协会发布《世界白银调查2026》报告，报告数据显示，白银供给连续第六年短缺不假，但是需求并没有很多人想象得那么多。

之前白银市场长期有缺口但库存还能兜底，但是去年开始可动用库存变薄、ETF和区域搬仓导致流动性随时可能突然断裂，这才是去年驱动白银上涨的真正原因。这篇主要解读一下报告。

一、2026年白银缺口变小

2025年是全球白银市场连续第五年短缺，缺口4030万盎司，约1252吨。这个数字比2022、2023、2024都小，因为2025年供应增加、需求回落。

供需表写得清楚：

总供应10.904亿盎司，同比+7%；总需求11.306亿盎司，同比-2%。2026年预计仍短缺4630万盎司，约1439吨，也就是连续第六年。

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从表中可以看出，从2021年开始白银就已经开始供不应求了，2022年和2023年缺口更是高达2亿盎司，那为什么2022年和2023年白银不涨呢？2025年白银缺口远没有2022年和2023那么大，要是从供需关系来看，去年白银就不该涨的。

凡是拿什么供需关系来解释白银暴涨的，都是根本不懂白银市场。真正的原因是缺口持续多年后，把市场可以调动的库存缓冲垫一点点磨薄了，流动性更薄了，租赁利率更容易失控，所以同样的买盘会制造更大的价格冲击。

二、2025年的暴涨原因

（一）CME搬仓

2025年白银从年初不到29美元涨到12月84美元附近，年均价涨到略高于40美元，同比+42%。报告认为，2025年是多年缺口终于追上市场的一年。

最关键的证据在库存那段。从2024年12月到2025年10月初，约2.25亿盎司白银流入CME库，部分原因是美国关税风险推高了纽约—伦敦之间的EFP升水，大家都往纽约搬。

与此同时，ETF流入又把伦敦剩余库存中的相当大一部分直接锁定。到2025年9月底，Metals Focus估算，实物支持的白银ETF已占伦敦库存的83%，伦敦市场可以自由流通的库存只剩约1.36亿盎司，而2025年LBMA的日均现货交易量约4.5亿盎司。

据最新数据，现在伦敦市场可以自由流通的库存已经回到2.5亿盎司的水平了，紧张程度相较于去年有很大缓解，像去年那样因为挤仓而暴涨的概率明显变小了。

下图也完整反映了2025年黄金、白银行情和基本面、利率、政策的全部路径，这个信息密度比较大，改天有空再解读吧。

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（二）ETP锁货

2025年全球白银ETP持仓增加2.73亿盎司，同比+26%，达到约13亿盎司的历史高位。而且这80%的流入集中在下半年，叠加印度季节性需求和中国国庆期间供应减少，直接触发了10月伦敦市场的实物挤兑。26年初最后一段加速阶段ETP持仓也是在增加。 

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白银ETP不是纯粹的纸面买盘，大多数是实物支持的，买入会把银条从可流通库存里锁进托管库，从此消失于现货市场。

报告数据显示，2025年底全球ETP持仓13.176亿盎司，其中约6.95亿盎司放在伦敦；而伦敦非ETP库存到2025年9月底降至约1.36亿盎司，2021年初还有约3.6亿盎司。四年从3.6亿降到1.36亿。

（三）租赁费率暴涨

在2025年10月，1个月白银租赁利率从约1%飙到30%以上，隔夜利率一度触及约200%。这不光是抬高了工业融资成本，还直接冲击了炼厂、回收商、石化催化剂企业和下游用户的商业模式。

以前市场默认白银随时能借到，但去年10月突然不行了。白银平时看起来可能很正常，一旦ETP流入、印度买盘、CME或LBMA搬仓、空头回补几件事同时发生，价格和升贴水就会突然失控。这种非线性的流动性危机，已经发生过一次，不排除会再来一次。

三、工业和首饰需求开始走弱

（一）工业需求下降

报告明确说，2025年工业需求是疫情后首次下降。工业需求6.574亿盎司，同比-3%；其中光伏用银1.866亿盎司，同比-6%。2026年工业需求预计进一步降至6.396亿盎司，光伏用银降至1.51亿盎司，同比-19%。

银价涨太高，加上光伏行业竞争极度内卷，厂商会加速减银用替代物。报告也提到AI数据中心、高速传输、电动车、电网投资等方向会增加白银需求，但2025年这些正向因素被光伏减银化和其他领域节银趋势整体抵消了。

光伏曾经是白银缺口的主驱动因素之一，但高银价已经开始反噬光伏用银强度。后续需要观察AI、电网、电动车、航空航天、核能这些新场景能不能跟上。

（二）首饰银器被高价打垮

2025年全球白银首饰需求降至1.893亿盎司，同比-8%；银器需求降至4210万盎司，同比-21%。2026年首饰预计继续降到1.594亿盎司，同比-16%；银器降至3350万盎司，同比-20%。主要压力在印度，高银价削弱农村消费和礼品需求，同时推动轻量化设计。

这块对价格有两层含义。一方面，高价会持续压制实体消费；另一方面，一旦价格回落，印度首饰或者银器需求可能迅速反弹，形成下方支撑买盘。

四、投资需求增强

2025年金币和银条净需求2.177亿盎司，同比+14%；2026年预计升至2.576亿盎司，同比+18%，为2022年以来最高。

地区上，2025年美国实物投资非常弱，几乎减半。但印度、德国、澳大利亚、东亚、中东都明显改善，尤其东亚和中东。

这两个地方过去白银实物投资并不活跃，2025年出现了明显升温。说明白银正在更广泛地被纳入普通投资者和高净值客户的资产配置。

五、2026年怎么看

（一）短期看，价格还是会承压

报告说，近期伊朗战争对银价是短期逆风，因为市场担心油价冲击、美元走强、降息预期被推迟，所以白银短期下行压力可能持续。

但它又说，这种弱势大概率是暂时的。原因是美国政策不确定性、地缘风险、宏观风险、政府债务压力、美元储备地位担忧，都会继续推动资金配置贵金属。

（二）中期看，供应端有反应，但很慢

2025年矿山产量8.466亿盎司，同比+3%；回收银1.976亿盎司，同比+2%，为13年来最高。2026年矿山产量预计略降至8.441亿盎司，回收银升至2.113亿盎司，同比+7%。

高价确实带来了回收供应和套保供应，但矿山端反应慢、弹性小。2026年墨西哥、摩洛哥有一定增量，但秘鲁、阿根廷的品位压力和运营成本会部分抵消。短期紧张靠矿山突然大增产来解决，基本不现实，更可能是靠库存流动、ETF流出、CME或LBMA搬仓来暂时缓解。

（三）长期来看，缺口会收敛，但不会马上过剩

报告的长期立场比较保守，承认高价白银会导致光伏减银、首饰银器萎缩，都会让缺口逐步收窄。但也明确说表示，要让白银从持续短缺转成持续过剩，需要相当极端的供需组合。

更可能的路径是逐步走向平衡，而不是马上大幅过剩。六年累计短缺约7.621亿盎司，约2.37万吨，这个库存消耗不可能一两年就填补回来。

（四）2026年的价格判断

报告没正式预测2026年白银价格，不过提到过一句：

预计银价会重新回到2026年初的水平。这说的基本是废话，26年初白银的区间是70-120美元，谁知道他说的是70还是120美元？

报告也没说预计银价什么时候会启动，只是说了短期先承压，之后重新走强。

（五）报告的看涨逻辑和风险提示

看涨逻辑包括：

第一，2026年仍是第六年短缺。报告预计2026年白银市场仍短缺 4630万盎司，约1439吨。虽然工业、首饰、银器需求会下降，但缺口仍没有消失。

第二，库存缓冲已经被过去五年消耗掉。报告强调，过去几年地上库存持续下降，导致市场更容易出现阶段性流动性紧张、升水、租赁利率波动和剧烈价格波动。

第三，实物投资和ETO仍是关键。报告预计2026年金币银条需求增长 18%，达到2022年以来最高；同时预计ETP今年还有 3000万盎司净流入。

第四，伦敦库存结构仍脆弱。报告说，如果伦敦持有的ETP需求或印度需求再次上升，白银租赁利率可能再次飙升。虽然CME库存可以释放，但CME库存已经下降很多，未必足以完全对冲ETF和实物需求的跳升。

风险提示包括：

第一，工业需求2026年预计继续下降，主要是光伏减银化压制。报告预计工业需求降至 6.396亿盎司，其中光伏白银需求从2025年的 1.866亿盎司降到2026年的 1.51亿盎司。

第二，首饰和银器也会被高价格压制。报告预计2026年首饰需求下降16%，银器需求下降20%。

第三，如果工业需求下降导致市场对白银前景降温，金币银条需求也可能受影响。

第四，2024、2025的ETP流入，将来可能变成潜在抛压。

最后提一句，短期来看白银并没有逼空风险，短线反而中性偏空。但中期结构仍然向多，因为库存缓冲本来就薄，ETF净流入、印度需求、租赁利率这三条线中任何一条重新激活，都能把市场迅速推回流动性挤兑的节奏。

启动节点还是要跟着黄金来，但是白银也有自己的节奏，需要持续观测伦敦非ETF自由库存、白银ETP流向、CME库存、ETP升贴水与租赁利率、印度进口和本地升水情况、工业需求、COT报告持仓情况等数据才能确定，后续有异动会第一时间在我的小圈子里更新。